行业背景与现况
Web3 技术的引入，为金融领域带来了革命性的变革，特别是在借贷行业。传统借贷模式依赖中心化金融机构，效率低下、透明度不足且准入门槛高，而 Web3 借贷通过去中心化、透明化和自动化执行等特性，重塑了借贷关系，提供更灵活、高效和普惠的金融服务。这种去中心化的特性，透过区块链和智能合约，实现借贷流程的自动化管理，降低了交易对手风险，提高了资金安全性。区块链上的交易记录公开透明，增强了用户信任，降低了信息不对称风险。智能合约自动执行借贷协议，包括抵押品管理、利息计算和清算等，提高了效率，降低了人为错误和道德风险。
Web3 借贷市场作为去中心化金融（DeFi）的核心组成部分，其规模与活跃度是衡量市场健康的重要指标。2021 年至 2022 年的 DeFi 爆发期，借贷市场因高收益流动性挖矿、低利率环境以及市场投机热情推动，TVL 迅速攀升至历史峰值。然而，随着全球货币政策收紧（如美联储加息）和加密市场进入熊市周期，大量资金撤出杠杆头寸，导致 TVL 缩水。并且过去三年间，市场经历了 UST/LUNA 崩盘、FTX 暴雷等黑天鹅事件，暴露了超额抵押模型依赖单一资产（如ETH）的风险，导致过去一段时间借贷市场信心不足，TVL 委靡不振，也促使头部协议如 Aave、Compound 加速推出创新机制。2023年后，现实世界资产（RWA）代币化和比特币 Layer2 生态的崛起，为借贷市场注入新动能。2024 年 MiCA 法案全面实施后，合规化成为主流协议的必修课。
截至 2025 年 3 月 9 日的数据显示，借贷领域的总锁仓价值（TVL）达到了约 417 亿美元，其背后不仅是协议从野蛮生长向精细化运营的转型，也反映了用户对去中心化借贷平台的信任，体现了市场的整体资金规模。借贷市场在效率与安全平衡中迎来新一轮增长周期。
此外，借款总额约为 186 亿美元，体现了市场上实际借贷需求仍处于活跃状态。
借贷类型分类
在 Web3 借贷领域，借贷类型多样化，本文主要介绍超额抵押借贷、无抵押（信用）借贷、闪电贷及RWA（现实世界资产）借贷。
超额抵押借贷
在超额抵押借贷模式中，借款人需要提供价值高于所借金额的加密资产作为抵押品，以确保贷款的安全性。这种模式广泛应用于去中心化金融（DeFi）平台，如 MakerDAO、Compound 和 Aave 等。此类型的运作机制为，借款人在平台上存入一定数量的加密资产作为抵押品。由于加密货币价格波动性较大，平台通常要求超额抵押，即抵押品的价值需高于借款金额，以降低风险。并且根据抵押品的价值，借款人可以借入相应比例的加密货币或稳定币。例如，在 MakerDAO 平台，用户可以通过抵押 ETH 来生成 DAI 稳定币。借款人需按照平台设定的利率支付利息。如果抵押品价值下降，导致抵押率低于平台设定的最低阈值，平台将自动清算部分或全部抵押品，以确保贷款的偿付能力。
无抵押（信用）借贷和闪电贷
在无抵押（信用）借贷的模式中，借款人无需提交传统意义上的抵押品，而是依赖于其信用记录或社区信誉来获得贷款额度。以 TrueFi 为代表的项目，通过去中心化自治组织（DAO）的投票和信用评级机制，对借款人的资质进行评估，进而决定是否发放贷款以及确定贷款额度和利率。借款人在申请贷款时，需要提交相关的信用证明或由第三方机构背书的资料，经过社区成员审核后才能获得资金支持。这种模式的优势在于降低了借款门槛，尤其适用于那些无法提供足额抵押资产的用户，同时提高了资金的利用效率；不过，其成功依赖于一个成熟且透明的信用评价体系，确保借款人的信誉得到准确衡量，从而控制违约风险。
而闪电贷则是一种完全依赖区块链原子性特性的特殊无抵押借贷工具。闪电贷允许用户在单一交易中借入大量资金，并在同一笔交易中使用这些资金进行套利、跨平台清算或其他复杂操作，最终在交易结束前归还借款及相应的手续费。由于整个过程必须在同一笔交易中完成，否则交易会自动回滚，这为平台提供了极高的安全保障。闪电贷的典型应用场景包括利用市场价格差异进行套利、清算时捕捉临时流动性缺口，以及在跨链操作中优化资金流动。尽管闪电贷不需要传统抵押，但对交易逻辑和合约安全性要求极高，因为任何环节出现失误都将导致整个交易失败。总体而言，闪电贷为 DeFi 用户提供了一个高效、即时且灵活的资金使用方式，推动了更多创新型金融产品的发展。
RWA（现实世界资产）借贷
现实世界资产（RWA）借贷是指将现实世界中的资产，如房地产、应收账款等，通过代币化的方式引入区块链平台，作为抵押品进行借贷。这种模式旨在将传统金融资产与 DeFi 相结合，拓展加密借贷的应用范围。其运作机制为将现实世界的资产通过法律和技术手段转换为区块链上的代币，代表资产的所有权或收益权。接着用户将代币化的资产作为抵押品，在 DeFi 平台上借入加密货币或稳定币。平台根据抵押品的性质和市场情况设定利率和清算机制，确保借贷双方的权益。
例如，Centrifuge 平台将应收账款、发票等 RWA 代币化，为中小企业提供新的融资渠道，并为投资者带来稳定的收益。Tinlake 作为 Centrifuge 的借贷平台，允许用户以 RWA 为抵押品获取流动性，投资者则可投资这些抵押品以获取收益。
截至 2025 年 3 月 9 日，RWA（现实世界资产）赛道的总锁仓价值（TVL）已达到 170 亿美元。这一数据不包括稳定币，仅涵盖私募信贷、美国国债支持的代币化资产等类别，显示出区块链与传统金融的融合正在加速。
目前，私募信贷（Private Credit）占据 70% 的市场份额，表明机构投资者对链上信贷市场的认可度逐步提高，越来越多的企业和基金选择通过区块链技术进行资产管理和融资。与此同时，美国国债支持的代币化资产占比 21%，反映出机构对低风险、合规化的链上投资工具的需求日益增长。例如，像 Ondo Finance 这样的项目通过发行代币化国债（如 OUSG），让机构和个人投资者能在链上直接持有美国国债等传统金融资产，这种模式降低了进入门槛，并增强了资产流动性。
这一趋势表明，现实世界资产的上链正在从概念验证阶段进入实际应用阶段，而 DeFi 正逐渐成为全球资本市场的重要组成部分。随着更多传统金融机构进入这一领域，以及监管政策（如 MiCA 法案）的逐步明朗，RWA 赛道的 TVL 未来可能进一步扩大，形成一个更加成熟的链上金融生态。
代表项目案例分析
超额抵押借贷
MakerDAO
MakerDAO 是最早将去中心化借贷与稳定币概念结合起来的项目，其核心在于通过超额抵押来生成 DAI 稳定币。用户在 MakerDAO 平台上创建 Vault（之前称为 CDP，即抵押债仓），将 ETH 或其他支持的加密资产作为抵押品存入智能合约。系统要求存入的抵押资产价值必须超过所生成 DAI 数额一定比例（通常为 150% 或更高），以便在市场波动时有足够的安全边际。每个 Vault 都会被设置一个清算阈值：当抵押品价值下跌导致抵押率低于这个阈值时，系统会自动触发清算机制，部分或全部拍卖抵押品以偿还欠款，确保借贷风险得到有效控制。此外，MakerDAO 还通过向 Vault 持有者收取“稳定费”，也就是借款利息，来维持系统运行，同时这些费用以 DAI 计价，并通过内部治理（MKR 代币持有者投票）来调整关键参数，例如最低抵押率、稳定费率和债务上限。总体而言，MakerDAO 的设计旨在保持 DAI 的稳定性和去中心化的治理结构，确保在极端市场波动下系统依然具有自我修复能力。
Aave
Aave 是一个以流动性池为基础的去中心化借贷平台，采用了类似银行存贷双向操作的模式。用户在 Aave 上存入各类加密资产后，会获得相应的 aToken（例如 aETH、aDAI 等），这些 aToken 代表存款人的份额，并会自动随着存款收益而升值。借款人则需要首先提供抵押品，然后按照平台设定的贷款对抵押比率（LTV）借出资金。Aave 的利率模型采用动态浮动利率，依据资产的供需状况实时调整，这一机制能够激励资金向高需求资产池流动。当借款人的抵押率低于预设的安全边界时，系统会自动进行清算操作，从而保障流动性池的安全。另外，Aave 在传统超额抵押借贷基础上推出了“闪电贷”功能，允许用户在同一笔交易中无抵押借款并在交易结束前归还，否则交易全部回滚；这种设计极大拓宽了套利、再融资和流动性优化的应用场景。此外，Aave 还支持信用授权，即用户可以授权他人借用其信用额度进行借贷操作，而无需转移实际资产，进一步增强了协议的灵活性与资金效率。Aave 的治理通过 AAVE 代币实现，社区成员可以参与提案和投票，推动协议的持续改进。
Aave 在 Web3 借贷市场中展现了显着的领导地位，其总锁仓价值（TVL）达到 299 亿美元，佔借贷市场份额的 72%，而借款金额则为 116 亿美元，佔市场份额的 62%。这些数据表明，Aave 不仅拥有庞大的资金规模，更在市场的活跃度与借贷需求方面均处于主导地位，无疑是 Web3 借贷领域的龙头项目。
Aave 的发展经历了 V1、V2 和 V3 三个主要版本，不断优化借贷机制、提高资金效率，并增强安全性。V1 作为初始版本，实现了基本的超额抵押借贷，但功能较为基础。V2 在此基础上引入了闪电贷、抵押品互换和利率切换等功能，使用户能更灵活地管理资金，同时提升了清算机制的安全性。V3 进一步增强了跨链互操作性，优化了资本效率，并引入了更精细的风险管理策略，使资金在不同网络间的流动更加高效、安全。此外，V3 改进了智能合约架构，降低交易成本，并优化了用户界面，为全球 DeFi 市场提供了更加开放、灵活和安全的借贷平台。
V3 相较于前两个版本在功能性、安全性、效率性上的全面提升，直接促成了用户的大量涌入。V3 版本的种种优势，如更低的交易费用、更高的资金利用率以及更强的跨链能力，都极大地提升了用户的使用体验，使得用户更倾向于在 V3 版本上进行操作。截至 2025 年 3 月 9 日，数据显示，V3 版本已占据全部使用者中约 98% 的份额，这充分体现了 V3 在用户心中的地位和影响力。
Compound
Compound 是另一个知名的超额抵押借贷协议，其核心理念是将所有存入资产集中到流动性池中，并通过 cToken 代表存款人的权益。当用户在 Compound 存款时，会收到相应的 cToken（如 cETH、cDAI 等），这些代币不仅代表着存款份额，还会随着借贷利息的累积而升值。Compound 的借款机制类似于其他超额抵押系统，用户需以一定比例的抵押品作为担保，借款额度由平台设定的抵押因子决定；当抵押率下降至安全边界以下时，智能合约会触发清算程序，将部分抵押品以折扣价出售，以回收借款。Compound 的利率模型依托于算法，根据资产池中资金的利用率自动调节利率，这种机制既鼓励更多资金进入流动性池，也能在高需求时限制借贷量。Compound 同时推出了治理代币 COMP，持有者可以对平台的关键参数（如利率模型、清算惩罚等）进行提案和投票。与 Aave 类似，Compound 的设计旨在实现自动化的借贷匹配与风险管理，但其侧重点在于简化用户操作和提升资金效率，其 cToken 模型使得存款人可以在 DeFi 生态中更灵活地使用存款权益。
无抵押（信用）借贷和闪电贷
TrueFi
TrueFi 作为无抵押借贷（也称信用借贷）平台，为借款人提供无需传统抵押品的贷款服务，其核心理念是依托信用评级和社区治理来确定借款人的信用风险，从而实现贷款发放。在 TrueFi 中，借款人不需要提交大量的加密资产作为抵押，而是通过提交贷款申请并接受信用评估来获得贷款额度。其信用评估机制并非单纯依赖于链上数据，而是结合了借款人过往的交易记录、身份验证、甚至可能的外部信用信息，由 TRU 代币持有者参与审核和投票来决定贷款条件。借款流程通常包括以下几个步骤，首先，借款人向平台提交贷款申请，并提供必要的信息和数据证明自己的信用状况；接着，系统会通过预设的信用评级模型对该申请进行初步评估，这个模型可能综合考虑借款人的历史还款记录、社区信誉以及其他相关指标；随后，平台上的信用委员会或由 TRU 代币持有者构成的治理机制会对该评级结果进行确认，决定是否批准贷款、贷款额度以及相应的利率和还款期限。通过这种方式，TrueFi 能够在不要求借款人提供传统抵押品的情况下，为信用良好的用户提供融资渠道。
TrueFi 的这种模式带来明显的优势，它大大降低了借款门槛，使那些缺乏高价值加密资产抵押的用户也能获得流动性支持；同时，由于贷款条件由社区共同决策，协议的透明性和去中心化程度也得以保障。不过，无抵押借贷模式也面临信用违约风险，TrueFi 通过建立动态的信用评级系统、调整利率和设立违约惩罚机制来缓解这一问题。例如，在借款人违约时，平台可能会采用声誉扣分、暂停贷款额度等方式进行风险补偿，逐步完善信用数据体系，以提高信用评估的准确性和公正性。
Aave
Aave 除了超额抵押借贷外，“闪电贷”也是其重要借贷业务之一。与传统的借贷模式不同，Aave 的闪电贷允许用户在一笔交易中无抵押借入资金，并在同一交易中完成使用和还款，否则整个交易将被自动回滚。这一机制充分利用了区块链交易的原子性，即所有操作必须在同一笔交易中全部成功，否则整个状态会回到交易开始前，从而确保平台资金的绝对安全。
闪电贷的运作原理由以下步骤完成，首先，用户调用 Aave 闪电贷接口，发起借款请求；智能合约会立即将请求金额的资金转移给用户；接下来，用户在同一笔交易中使用这笔资金执行特定操作，例如套利、跨平台清算或者再融资；最后，在交易结束前，智能合约会检查是否已归还借款本金和预定手续费。如果归还不符合要求，则整个交易会回滚，所有操作均无效。通过这种设计，Aave 能够提供高达数百万美元的短期无抵押资金，而不对平台资产产生任何风险，因为所有风险都由原子性交易机制所抵消。
闪电贷的应用场景非常广泛，例如套利交易中，借款人可以利用不同去中心化交易所之间的价格差异，在低价买入资产后迅速在高价卖出，获得差价收益；在跨平台清算中，用户可以利用闪电贷优化资金流动性，快速捕捉市场机会。此外，Aave 除了闪电贷之外，还推出了“信用授权”功能，即用户可以将自己的信用额度授权给其他人使用，这种模式虽然不属于闪电贷，但同样为 DeFi 借贷提供了更高的灵活性和资金利用效率。
在 Aave 的设计中，其核心资产管理机制依然采用了超额抵押借贷模式，用户存款后会获得 aToken，这些 aToken 随着利息累积不断升值，而借款人则必须维持足够的抵押率，才能借入资金，否则系统会触发自动清算机制。闪电贷作为 Aave 的一项创新功能，是在现有架构上的补充，充分展示了区块链金融应用的灵活性和创新能力。其实现依赖于精细设计的智能合约和严格的安全检查，确保即便在极端市场环境下，平台资金依旧安全无虞。
RWA（现实世界资产）借贷
Ondo Finance
Ondo Finance 致力于将传统金融产品与 DeFi 世界相连接，其核心目标是通过资产代币化，将美国国债、货币市场基金等稳定收益产品引入区块链生态。具体来说，Ondo Finance 与具有法律资质的金融机构合作，将链下的传统金融资产进行包装和代币化。这一过程中，资产发行方将实体债券或基金份额转换为数字通证，这些通证不仅代表着资产的所有权或收益权，而且具备法律效力，能够在区块链上自由流通。
在具体操作上，Ondo Finance 为用户提供了一系列代币化债券产品。例如，平台可能推出以美国短期国债为基础的债券基金产品，用户在完成严格的 KYC/AML 审核后，可以通过平台购买相应的债券通证。用户购买后，这些通证不仅能够在二级市场中进行交易，还可以用作借贷或质押，从而获得稳定的利息收益。平台通过收取一定比例的管理费用和服务费来实现商业模式，同时采用去中心化治理机制（通过平台代币）使社区成员参与关键决策。近期 Ondo Finance 的总价值锁仓（TVL）突破了 10 亿美元，显示出市场对其创新模式的强烈认可。Ondo Finance 的核心优势在于将传统金融中风险较低、收益稳定的资产数字化后引入 DeFi 生态，使得投资者能够在享受区块链透明性和低成本交易的同时，也获得与传统金融相似的稳定回报。然而，这种模式也面临着跨链对接、监管合规以及外部市场波动等挑战，需要平台在风险管理和资产审计方面投入更多资源。
Centrifuge
Centrifuge 专注于将各种现实世界资产（例如应收账款、发票、房地产租赁合同等）通过代币化技术引入区块链，从而为借贷市场提供新的抵押品来源。Centrifuge 的核心产品 Tinlake 架构采用了链上与链下结合的方式，帮助资产发行人将传统资产转换为数字通证，并在 DeFi 生态中进行融资。
其运作原理为，资产发行人首先将现实世界中的资产（如未来的现金流、应收账款等）进行尽职调查和合法性审核，然后通过 Centrifuge 平台将这些资产代币化，生成可在区块链上交易的资产通证。这些通证会被存入一个专门的资产池中，形成一个抵押池。接下来，流动性提供者（LP）可以在 Tinlake 上为该资产池提供资金，借助智能合约获得预期收益。为了更好地控制风险，Centrifuge 采用了分层抵押和风险分级机制，将资产池中的风险按照优先级进行分配，较低风险的层级享有优先还款权，而较高风险的层级则承担更多潜在亏损。这样一来，风险被有效分散，同时为不同风险偏好的投资者提供了选择。
此外，Centrifuge 还整合了集中式的 KYC/AML 流程以及定期的第三方审计，确保链下资产的合规性和真实有效性，从而提升了整个系统的信任度。平台利用智能合约自动执行资产上链、资金划转和清算等操作，确保借贷过程透明且高效。通过这种模式，Centrifuge 不仅为传统资产持有人开辟了一条新型的融资通道，也为 DeFi 生态注入了更多种类的低波动性、稳定收益资产。
风险与监管考量
智能合约漏洞
智能合约是去中心化金融（DeFi）平台的核心，其通过预设的代码自动执行交易和协议。然而，代码的复杂性和潜在漏洞使智能合约成为攻击者的目标。历史上，多个 DeFi 项目因智能合约漏洞遭受重大损失。例如，2022 年 10 月，Mango Markets 遭遇价格操纵攻击，导致 1.16 亿美元的损失。攻击者通过操控 Mango 代币的价格，导致多个交易所的价格差异，从而触发大规模的强制清算，最终耗尽了协议的资金。 2023 年 3 月，Euler Finance（以太坊借贷协议）因闪电贷漏洞遭黑客攻击，损失 1.97 亿美元，成为当年最大 DeFi 安全事件。攻击者利用合约的「捐赠」函数绕过清算检查，反复借贷并抽空资金池。尽管 Euler 团队最终通过链上谈判追回 90% 资金，但事件暴露了复杂业务逻辑下“组合漏洞”的隐蔽性。另一典型案例是 2023 年 7 月 Poly Network 跨链桥遭私钥泄露攻击，被盗 3.4 亿美元，黑客通过伪造链上签名绕过合约权限验证。这些事件推动安全审计工具升级，如 CertiK 推出 AI 驱动的 Skynet 2.0，可实时监测链上异常交易模式，2024 年已拦截超 1,200 次潜在攻击。
此类事件强调了对智能合约进行严格安全审计和持续监控的重要性，以防范潜在的漏洞和攻击。
市场流动性风险与清算风险
市场流动性风险和清算风险是 DeFi 借贷平台面临的主要挑战。流动性危机可能由市场下跌、代币波动性增加或大额提现等因素引发，导致价格滑点、强制清算或抵押品短缺，从而给整个协议带来压力。例如，2023 年 6 月，Curve Finance 因稳定币池代码漏洞遭攻击，引发 CRV 代币价格暴跌 70%，导致链上借贷协议（如 Aave、Fraxlend）中 CRV 抵押品价值缩水，触发 10 亿美元级清算风险。为自救，Curve 创始人大量抛售 CRV 代币，险些引发连环清算危机，最终依靠 OTC 协议 Oasis.app 的“紧急债务回购”功能化解。
此外，清算过程的成功在很大程度上依赖于清算人，他们需要实时监控协议并迅速执行清算。如果被扣押的抵押物的价值与未偿还的债务相差无几，或者几乎相等，那么该头寸滑入坏账区域的风险就会增加。因此，定义安全且最新的风险参数（如贷款价值比 LTV、抵押比率 CR，并在这些参数与清算阈值之间设定清算缓冲区）至关重要。此类型案例为，2024年3月，Solana 生态借贷协议 Kamino 因 Jito（JTO）代币价格剧烈波动，导致1.2亿美元头寸面临清算。由于 Solana 网络拥堵，部分清算机器人未能及时执行，造成 800 万美元坏账。这促使协议引入“动态清算溢价”机制，根据链上 Gas 费实时调整激励，提升清算效率。
监管挑战
DeFi 平台的去中心化特性带来了监管挑战。许多 DeFi 项目缺乏明确的监管机构，导致用户在参与时面临法律和合规风险。不同国家对加密货币和 DeFi 的监管政策各不相同，一旦监管政策出现变化，可能会对 DeFi 项目的运营产生重大影响。例如，2021 年，中国政府对加密货币的打击导致多个 DeFi 项目的交易量骤降，用户面临资产被锁定或失去流动性的风险。 美国证券交易委员会（SEC）对某些 DeFi 代币的定性存在争议，导致项目方在合规方面面临不确定性。SEC 对 Ripple 公司的诉讼，凸显了监管机构在如何将现有证券法应用于加密资产时所面临的困难。
此外，DeFi 服务的非合规性也是一大问题。DeFi 的匿名性使得传统的 KYC 和 AML 措施难以实施，这使得资金的分层可以立即、匿名地进行。当这些实体未能向适当的监管机构注册、未能建立和维护充分的反洗钱或反恐融资控制或未能遵守制裁义务时，犯罪分子更有可能成功利用它们的服务，包括规避美国和联合国制裁。 在不牺牲用户隐私的前提下，如何有效实施 KYC 和 AML 合规是 DeFi 面临的一大挑战。
随着 2024 年 MiCA（Markets in Crypto-Assets）法案在欧洲的全面实施，将为欧洲的加密资产市场提供更清晰的监管框架，DeFi 平台将需要加强内部合规和透明度，以符合新规要求。MiCA 法规要求加密资产服务提供商(CASPs) 获得许可，并遵守严格的运营和资本要求。虽然 DeFi 的某些方面可能逃避这些要求，但与传统金融互动的 DeFi 平台可能会受到影响。MiCA法规还关注稳定币的监管，这可能会影响依赖稳定币的DeFi借贷平台。
总结
Web3 借贷市场在过去几年经历了快速发展，尽管面临诸多挑战，但其去中心化、透明化和高效的特性使其在金融领域具有巨大的潜力。随着技术的不断进步和监管框架的逐步完善，Web3 借贷有望在效率与安全之间找到更好的平衡，迎来新一轮的增长周期。