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今天，我们将深度解读 Galaxy Digital 2025 年第二季度财报。这家数字资产及数据中心解决方案供应商正处在转型关键期：其核心业务带来 95% 收入却利润率不足 1%，而新模式则承诺实现难以置信的收入和支出比例。
要点速览
- Galaxy 的加密货币交易业务以 87 亿美元营收仅获 1300 万美元利润（利润率 0.15%），同时季度薪酬达 1880 万美元——核心业务现金流为负
- AI 转型：与 CoreWeave 签署 15 年期协议，涵盖 526 兆瓦，承诺自 2026 年上半年起分三期实现平均每年超 10 亿美元营收，毛利率高达 90%
- 公司控制着德州 3.5 吉瓦产能，处于电力极度紧缺的市场中，数据中心需求到 2030 年需增长 4 倍
- 已获得 14 亿美元项目融资，验证商业可行性并降低执行风险
- 当前模式依赖加密金库收益（第二季度 19800 万美元）支撑运营，因交易业务资本消耗高、回报极低
- 股价一度上涨 17%，但投资者认为 2026 年上半年前暂无新增收入，随即回落
仔细阅读 Galaxy Digital 第二季度财报，容易忽略公司即将迎来的转变。深入分析后可见，Michael Novogratz 领导下的公司已迈向从波动性极高的加密交易，转型为更可持续的 AI 基础设施收入模式的关键节点。
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AI 基础设施新蓝海
Galaxy Digital 正在进行加密行业规模最大的转型之一——由低利润交易业务，转向高利润 AI 数据中心。
本季度 Galaxy 净利润为 3100 万美元，扣除非现金和未实现费用后，调整后 EBITDA 达 21100 万美元。
在总盈利中，交易业务仅以 87 亿美元销售额实现 1300 万美元收入，利润率仅为 0.15%，即 95% 营收几乎无实际利润。
相比之下，其新签 AI 数据中心合同承诺年均营收超 10 亿美元，利润率高达 90%。
虽然我看好 AI 及高性能算力建设，但如此高的利润承诺显然过于乐观。以行业一线数据中心运营商 Equinix 和 Digital Realty 为例，本季度利润率仅为 46-47%。
但从创收模式来看，方向无疑正确。目前 Galaxy 的大部分收入来自高成本、低利润的交易业务，而大部分净收益（即收入减去支出）则来自金库和公司业务板块。
金库业务包括数字资产及挖矿投资、股权投资，及相关资产的已实现与未实现盈亏。
其 20 亿美元金库存不仅是投资渠道，还是在市场有利时的重要融资工具。
该板块在不计入非现金未实现收益的情况下，实现盈利 19800 万美元。与典型加密货币企业不同，Galaxy 可通过在关键节点出售金库资产快速调配资金。
这与 Michael Saylor 的比特币金库策略大不相同。后者倡导“买入并永不卖出”，本季度账面未实现收益高达 140 亿美元，但这只是纸面财富，Strategy 的股东无法直接受益。
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Galaxy 则通过战略性出售金库资产，将部分收益转化为可分配现金回馈股东。
但 Galaxy 的金库业务未必是长期可靠的营收来源。只要加密市场处于扩张周期，该板块会持续获利，但无论是传统市场还是加密市场，波动和周期性始终存在，回报高度依赖市场状况。
这也促使 Galaxy 必须推动 AI 转型，因为现有模式难以持续。
市场空间前景
Galaxy 把公司定位于 AI 计算能力大爆发与美国电力基础设施短缺的趋势交汇点。McKinsey 报告预计，全球数据中心需求将从 2023 年的 55 吉瓦增至 2030 年的 219 吉瓦，增长 4 倍。
超大规模云服务供应商预计到 2028 年在数据中心的资本支出达 8000 亿美元，较 2025 年增长 70%，但受限于电力供应。
Galaxy 优势在于其德克萨斯 Helios 园区潜在产能 3.5 吉瓦，可为该州 70 万户家庭供电。当前已获批 800 兆瓦，额外 2.7 吉瓦正进行电力可靠性委员会（ERCOT）评估。Galaxy 已掌握 AI 基础设施市场最大供给能力之一。
Galaxy Helios AI & HPC 数据中心园区数字效果图，德州。
Galaxy 变革根基是与 CoreWeave 签署的 15 年期战略协议，成为业内最大 AI 基础设施交易之一。CoreWeave 承诺分三阶段采购 526 兆瓦关键 IT 产能。
90% 利润率源自数据中心业务基础设施建成后呈现的轻资产模式。
我认为 CoreWeave 协议最大风险仍在执行。正当我思考 Galaxy 在融资、规划与落地上的挑战时，公司已跨过关键门槛。
8 月 16 日，Galaxy 成功为 Helios 数据中心完成 14 亿美元项目融资，确保一期建设资金。这极大增强了项目去除关键资金风险、验证商业可行性的信心。
现金流结构解析
Galaxy 当前现金流暴露了其交易业务的不稳定，同时证明 AI 基础设施才是更可持续的财务支撑。
公司第二季度末持有 11.8 亿美元现金及稳定币，数字庞大但实际可用空间有限。Galaxy 交易业务本质资本密集，保证金贷款需大量现金储备，因此 11.8 亿美元中大部分无法自由调配。
Galaxy 的实际自由现金流极低。扣除 1420 万美元利息支出和日常运营成本后，核心业务现金层面几无盈余。
因此，Galaxy 只能依赖加密市场上涨（即金库和挖矿业务）获得运营所需收益，但这本身就充满波动和不可预测性。CoreWeave 的三阶段合同结构和高利润属性，有望带来即时的正现金流。
即使利润率不能达到 90%，即便降至 40-50% 也远比金库业务的周期性回报更稳定可靠。
与交易业务必须持续投入营运资金和技术基础设施不同，数据中心业务可产生自由现金流用于扩张或分红。
Galaxy Helios 项目融资有效解决了现金流压力，项目建设资金与日常运营资金被清晰分开。而交易业务的扩张则需动用公司资产负债表，与其他业务需求直接竞争。
支出结构详解
数字资产板块本季总支出 87.14 亿美元，其中 85.96 亿美元为交易相关费用，占比最大。这些支出几乎都是转手成本，无利润空间，Galaxy 无法在同质化交易、价差进一步收窄的格局下优化支出。
更突出的问题是，季度薪酬费用中，需以现金支付的股票薪酬高达 1880 万美元，已超过核心业务盈利（1300 万美元）。
AI 基础设施转型有助于根本性提升盈利结构。数据中心业务一旦投产，变动成本极低。
举例来看，Galaxy 整体数字资产业务本季度调整后毛利润为 7140 万美元。仅 Helios 一、二期（约 400 兆瓦）全部利用后，季度营收就有望达 18000 万美元，而运营复杂度和成本将显著下降。
市场反应剖析
Galaxy 公布第二季度财报后，24 小时内股价上涨 5%，一周内最高涨幅近 17%，但随部分投资者获利了结后回落。
原因是 21100 万美元盈利中，约 18000 万美元来自非现金调整与金库收益，而非运营改善。
投资者大多尚未计入 Galaxy 转型 AI 基础设施的复杂性，因为数据中心业务在 2026 年上半年前不会有实质性收入。
综上，我依然看好公司长远前景。
正在接受 ERCOT 审查的 2.7 吉瓦新增产能，彰显 Galaxy 坚定打造长期基础设施服务商地位，而不是单纯托管型运营。
项目全部投产后，Galaxy 德州园区规模将比肩亚马逊、微软、谷歌等全球最大超算数据中心。这将带来与更多 AI 企业的议价能力和运营效率提升，进一步优化利润率。
公司深厚的加密原生经验，使其在 AI 与区块链技术交汇的创新赛道具备不可复制的独特优势。
未来展望
Galaxy 正在押注公司未来。如果 AI 基础设施转型顺利，将由利润受限的交易平台跃升为持续造血机器；如若失败，则会在德州斥巨资建成大量地产、核心业务逐步萎缩。
14 亿美元项目融资反映了外部信心，但我关注两大关键指标：能否按时交付 133 兆瓦 AI 产能、以及高达 90% 利润率在投入实际运营成本后是否可持续。
目前的业务可维持日常现金流，但如需进一步增长投资，仍依赖加密市场持续强劲。AI 基础设施带来稳定可持续收入，成败取决于未来 18-24 个月的执行表现。
最新项目融资落地虽消除了重要执行风险，但 Galaxy 还需用实际成果证明，加密矿业基础设施转型为企业级 AI 计算中心的能力，才能赢得投资者长期押注。
以上就是 Galaxy 第二季度财报深度解读，敬请关注下期分析。
感谢您的关注。
Prathik
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