前言
传统金融中，结构化产品是一种金融工具，它通常是基于衍生品和固定收益产品的一种复杂组合交易策略，并将其打包在一个直接提供给用户的策略产品。然而， 2021 年下半年， DeFi 期权金库（DOVs—DeFi Option Vaults）迅速崛起，吸引了许多用户的关注，这种金库具有降低期权交易门槛的最大特点，同时为用户带来一定的流动性。用户只需存入抵押品，金库会管理和执行组合期权策略，以确保收益。
目前 DeFi 市场中的结构化产品是建立在期权底层市场之上，它的出现推动了大多数链上期权协议的发展，能够充分发挥 DeFi 协议之间的可组合性。结构化产品大致逻辑是为用户提供存入资金的保险库 Vaults，每个保险库都执行一个基于期权的收益策略，将复杂的定价和风险管理从用户转移给保险库。出售备兑看涨期权是目前市场上最常见的结构化产品执行策略，用户只需要将资金存入 Vaults 中，由 Vault 出售行权价高于当前代币价格的看涨期权，赚取的权利金回到 Vaults 中保证用户收益。
Ribbon Finance 是首个建立期权结构化产品的协议， 截至 2023 年 5 月部署在以太坊、Avalanche、 Solana 和 BSC 链上，流动性主要集中在以太坊上。两位核心创始人 Julian Koh 和 Ken Chan 都曾在 Coinbase 从事过软件开发工作，经验较为丰富，团队也在不断地推出新产品，扩大生态蓝图。本文将详细介绍 Ribbon Finance 目前的主要产品 Theta Vault 和 Ribbon Earn，阐述其代币模型和发展现状，有助于读者对其有更全面的认知。
Ribbon Finance 简介
首个建立期权结构化产品的协议， 2021 年初上线以太坊主网，起初推出的产品是基于宽跨式期权策略，但官方称由于 Gas 费过高而被停用。团队将产品定位在波动性、提高收益、本金保护以及复利四大领域，于是在 2021 年 8 月推出了核心产品 Theta Vault，以 Opyn 为底层，由智能合约执行备兑看涨期权或看跌期权策略的金库产品。
2022 年 8 月团队推出了第二个产品类别 Ribbon Earn，采用借贷和期权的组合策略来提高收益。 2022 年 9 月，又推出了信贷市场 Ribbon Lend，用户可以向机构做市商提供无抵押贷款，采用了 Aave 的借贷模型，无需用户锁仓，在链下进行信贷承销。与 Credora Platform 合作评估机构借款人的信用，确保信用评级高的借款人才能创建资金池，但官方表示由于目前市场行情不稳定该产品已被暂停。同期团队还推出了订单簿期权交易平台 Aevo，但目前仅有相关白名单用户可以使用。因此目前 Ribbon Finance 面向 DeFi 用户的核心产品是 Theta Vault 和 Ribbon Earn，下文也将重点进行阐述。
Theta Vault（DOVs）
Theta Vault 是团队专注于资产收益率提升策略的期权结构化产品，以 Opyn 协议作为底层，按照所出售的看涨期权和看跌期权类型不同可分为 Covered Call Theta Vault 和 Put-Selling Vault。
图片来源：https://app.ribbon.finance/
用户只需要将资产存入对应的 Theta Vaults 中，例如 T-ETH-C，金库根据算法选择若干个行权价格，通常设置为虚值期权。首先 Vaults 会在每周五将用户存放的 ETH 存入 Opyn 铸造欧式看涨期权 oToken，到期日为一周；再将其通过 Gnosis Auction 平台对新铸造的 oTokens 进行拍卖，拍卖获得的是期权费将会直接存入 Vaults 中。如果到期 ETH 没有上涨到行权价，那么 oToken 将失去价值， Vaults 直接拿回抵押的 ETH；如果 ETH 上涨超过行权价， oToken 持有者将会行权，扣除差价后将 ETH 退还给 Vaults。
期权定价基于 Black-Scholes 模型，核心参数是隐含波动率 IV。协议通过 Chainlink 预言机获取现货价格，使用 Deribit 上的 10 Delta IV 作为标的资产的隐含波动率，并通过特定算法进行调整，最终确定的波动率大小。值得注意的是，该过程是在链下执行。
Vault 铸造的代币化期权 oToken 将在 Gnosis 平台上拍卖，团队表示也与 Paradigm 合作。 拍卖在每周五的 10:20 至 11:40（UTC）进行，智能合约会按照从最高到最低的价格对出价进行排序，通过反向工作，从最高价开始计算卖出的期权数量，当达到所出售的期权卖出量时，最终的价格将以最后成交量结算。
Vault 会收取 10% 的绩效费和 2% 的管理费。
整体上， Vault 产品降低了用户期权交易门槛，但存在买方流动性不足的问题，在执行对应的期权组合策略时候，需要确保期权能够持续性卖出来获得权利金收益，如果缺少对手方将导致 Vaults 无法完成策略的执行，权利金收入降低将会导致用户收益低下。目前 Ribbon 基本是与大型专业做市商合作，由其承销期权买方，根据所披露的信息显示拍卖数据尚佳。
Ribbon Earn
Ribbon Earn 是协议推出的系列收益金库，目前推出了 USDC 和 ETH 两种类型。
对于 R-EARN 金库来说，智能合约会将用户存入的资产直接用于购买美元债（IB01）赚取收益，该 ETF 是由美国财政部发行的政府债券，期限是 0-1 年；同时会购买每周或每月到期的平值障碍期权来构建投资组合， USDC 金库收取 15% 的绩效费用。
对于 R-STETH-EARN 金库来说，会将用户存入 ETH 的 0.5% 质押于 Lido 赚取收益，同时剩余的资金购买每周或每月到期的平值障碍期权。该金库收取 15% 的绩效费用。
图片来源：https://app.ribbon.finance/
代币模型
$RBN 是 Ribbon Finance 协议的治理代币，总量 10 亿枚，其中 49% 分配给社区金库用于治理； 23% 分配给当前和未来团队； 15% 分配给当前投资者； 8% 归属于Ribbon公司； 1% 分配给初始做市商； 1% 用在 2021 年 6 月的首次流动性挖矿活动； 3% 用于空投。
协议在 2021 年 5 月份进行了一次空投，将 3000 万枚 $RBN 空投给 DeFi 外部协议、使用首个产品 Option Strangles 的用户、 Theta Vault 用户、以及 Discord 社区成员，空投代币占总量的 3%。
图片来源：https://docs.ribbon.finance/ribbonomics/overview-and-rbn-tokenomics
2022 年 2 月团队参考 Curve 的代币经济学，根据 RGP-9 提案推出了 veRBN 模型。用户锁定 RBN 可以获得 veRBN，最长锁仓期为 2 年， veRBN 持有者能够参与 DAO 的投票治理，例如决定不同 Vault 中 RBN 代币奖励；更重要的是，由于 Ribbon 仿照传统私募基金形式，收取 10% 的绩效费和 2% 的管理费，这些收入的 50% 会上交给 Ribbon Treasury，剩余的 50% 会转换成 ETH 分配额给 veRBN 持有者。
发展现状
Ribbon Finance 是目前 TVL 最高的期权结构化金库协议，曾一度达到三亿美元的锁仓量。然而，由于整体加密货币市场的下行趋势，该协议也受到了较大影响，目前锁仓量约为四千万美元左右。
图片来源：https://defillama.com/protocol/ribbon-finance
Ribbon Finance 发展至今，金库已出售了超过 130 亿美元的期权交易量，赚取了约 5400 万美元的权利金收入。
Ribbon Finance 有持续性的业务收入，金库会收取对应的管理费和绩效费。协议累计收入已超过一千万美元，过去一个月内金库获得的净收入约 7 万美元左右。目前协议的日收入约 2 万美元左右，日活跃人数 13 人。
图片来源：https://tokenterminal.com/terminal/projects/ribbon-finance
总结
结构化产品最大的优势在于降低了交易门槛，同时提供相对稳定的收益。用户只需要存入资金，由 Vaults 来执行专业期权策略。本质上是管理基金的形式， Vaults 是期权卖方聚集的产物，承销购买期权的是专业做市商，采用类 OTC 的交易方式，因此其交易规模会受限于对手方的流动性大小，同时金库在执行期权策略缺乏灵活性，出售备兑看涨期权策略是目前市场上金库执行的最常见策略。
目前 DeFi 期权市场以结构化产品为主，未来存在一定发展空间。 Ribbon Finance 是首个构建期权结构化产品的协议，具有一定的先发优势，协议能够持续性的获得业务收入，团队也在不断推出提高收益的相关产品，生态在逐渐扩大。随着 DeFi 市场日益成熟以及 Layer2 技术逐步完善，将带来更高效的交易体验， Ribbon Finance 是否有机会在链上期权市场中佔有一席之地，仍待时间检验。