我们分析了8个不同的空投和近期成功的代币发行案例研究。本文分享了我们的发现，并探讨了协议如何定位正确用户的不同方式。空投一直是激励早期用户和推动社区参与的流行策略。虽然空投常常能激发初步的兴奋，但也可能带来意想不到的后果。空投的可预测性导致了行业化的“农场化”，这种做法稀释了真正参与者的价值，并常常导致快速抛售。一些空投产生了持久的影响，但大多数空投难以保持长期价值和用户参与度。
在本文的第一部分，我们通过分析来自8个主要协议的用户数据，探讨了过去四年空投的表现。我们的目标是研究用户行为，并为创始人提供可行的见解，从而为未来的代币发行提供参考。了解用户如何与空投互动——是持有、出售还是积累更多代币——能够帮助创始人从过去的趋势中学习，并优化他们的策略。这种方法可以帮助项目避免快速抛售和用户兴趣减退等常见陷阱，从而建立一个更加活跃和忠诚的社区。感谢阅读Hashed Emergent • 团队博客！免费订阅以接收新的文章并支持我的工作。
在第二部分，我们将重点讨论客户获取和保持的策略，这些策略可以帮助项目突破空投的局限，实现在更可持续增长方面的突破。我们还将深入探讨何时发布代币的关键决策——是在实现产品市场契合度（PMF）之前还是之后——以及这种时机如何显著影响项目的长期成功。
我们从过去四年的空投数据中学到的内容要点
项目旨在建立的社区中，很多用户在发布后的第一周内就离开了生态系统，但在多个协议中拥有经验的用户则不太倾向于卖掉所有的空投代币。超过80%的轻度用户（从8个空投中认领了1个或2个）会在7天内卖掉他们的空投代币，而仅有55%的重度用户（从8个空投中认领了7个或8个）会卖掉空投代币。有一个趋势显现，绝大多数用户最终“转移/抛售了所有”空投资产。然而，随着用户与其他协议和生态系统的互动增多，这一模式有所减弱。重度和资深用户更有可能“持有”或“积累”空投代币，这表明那些认领更多空投代币的用户通常对代币的潜在价值有更多信心。
协议选择标准为了识别当前空投趋势面临的挑战，我们首先决定分析过去四年内进行空投的八个流行协议的用户行为。参与本次研究的协议包括Apecoin、dYdX、Blur、以太坊名称服务（ENS）、Uniswap、Ether.fi、Optimism和Arbitrum。选择这些项目的理由是，我们认为它们涵盖了来自不同领域的多种项目，且空投活动跨越了市场的不同周期。随后，我们根据用户在这些协议中有资格参与的空投数量将其进行细分，并在7天内分析他们对这些空投代币的持有、出售或积累行为，以确定其趋势。
用户细分用户根据他们从八个空投中认领的数量被分为四类：
轻度用户：认领了1个或2个空投（占总钱包的87%）活跃用户：认领了3个或4个空投（占总钱包的11%）重度用户：认领了5个或6个空投（占总钱包的不到2%）强力用户：认领了7个或8个空投（占总钱包的不到1%）
行为细分在将用户根据认领的空投数量进行分类后，他们的行为进一步分为四个主要类别：
积累：用户在收到空投后继续获取更多相同的资产。持有：用户将空投资产持有而不出售。部分出售：用户出售了一部分空投资产，但仍保留一些。转移/全部抛售：用户完全出售或转移了所有空投资产。
假设在本研究中，我们也做出了一些假设，值得注意，但这些假设不太可能显著影响我们的发现：
钱包所有权：我们假设每个钱包地址代表一个用户，但这可能并不成立，因为一个用户可能拥有多个地址。用户行为：我们仅跟踪用户在空投日期后最多7天内的行为，任何钱包在此之后的活动不包含在本次分析中。交易活动：我们仅根据钱包在以下流动性池（LP池）上的交易活动来评估其链上行为——WETH、USDC、USDT、DAI、WBTC、TUSD和TUSD。数据来源：我们使用了Dune上每个协议的公开空投数据集来获取符合条件的钱包列表，并随后追踪它们的链上行为。对于Blur和Optimism，我们仅关注它们的第一次空投。数据精度：为了提高度量的清晰度，我们将百分比数字四舍五入到最接近的整数。例如，74.93%表示为75%。这一微小调整不会影响数据得出的总体趋势或结论。
我们进行这项研究的主要目标是识别不同类别用户的链上行为是否存在变化。轻度用户是否更倾向于积累？强力用户是否会在获得空投后立即抛售？活跃用户和重度用户是否更有可能购买更多的代币？
用户与的协议越多，他们更有可能不会卖掉所有的空投代币。我们的分析显示，75%的轻度用户（那些从8个空投中认领了1个或2个空投的用户）在前7天内出售或转移了所有的代币。轻度用户占所有用户的87%，这意味着绝大多数空投接收者是仅认领了1个或2个空投的个人。这表明，项目旨在建立的社区中，有相当一部分用户在发布后的第一周内离开了生态系统。这个趋势还表明，许多这些钱包可能是Sybil账户，仅仅是为了空投而创建，达到目的后就会抛售或转移代币。
认领了3到6个空投的用户（活跃用户和重度用户）占总用户基数的13%，并表现出比轻度用户更好的参与度。具体来说，63%的活跃用户和60%的重度用户在前7天内出售或转移了所有代币，明显低于75%的轻度用户。强力用户（认领了总共8个空投中的7个或8个）仅占总用户基数的0.05%。尽管人数较少，强力用户比其他群体表现出更强的长期参与度。只有54%的强力用户在前7天内出售或转移了所有代币。这个群体通常更加投入和活跃，是DeFi项目的更好目标。相比轻度用户，他们通常更具“degen”特质，拥有更强的坚持力，更有可能为项目带来额外的资本。
使用历史数据来了解空投候选人空投策略需要谨慎考虑，应该基于系统化分析，而非凭空猜测、情绪或先例。要深入分析这个问题，可以从更广泛的角度来看：你拥有一个多样化的用户群体，目标是根据价值对他们进行细分——这是针对你项目的特定需求。没有“魔法空投过滤器”能够普遍解决这个问题。通过分析数据，你可以深入了解用户，从而做出明智的决策，如何通过有针对性的细分来优化空投结构。从我们的分析中可以得知，对于大多数代币，热情通常会迅速消退，往往是在第一周内。这一模式反映了空投模型的一个更广泛问题：许多用户可能仅仅是为了获取激励，而不是长期参与协议。将大量原生代币分发给过去的用户，假设他们的先前参与会转化为未来的忠诚，但协议的指标在空投后往往急剧下降。关键问题是如何更好地解决用户获取的问题，以及一个新项目如何更好地利用代币作为其产品增长的催化剂。项目可以像我们一样，通过选择7到8个相似的项目，并分析用户行为随时间的变化来进行类似的研究。这类研究可以提供强有力的洞察，帮助项目做出基于数据的明智决策，如何通过有针对性的细分来优化空投结构。项目应根据其生态系统的独特需求量身定制空投策略。例如，社交平台可能会优先考虑广泛的用户基础，以推动网络效应，而DeFi项目则更侧重于吸引流动性提供者。不同类型的项目有不同的需求，其空投活动应相应优化，以瞄准正确的用户群体。例如，如果一个项目希望奖励早期用户，它可以对所有符合条件的地址进行深入研究，分析他们的过去行为。通过追踪通常在认领后7天内售出所有代币的地址，该项目可以做出更明智的奖励分发决策。这种类型的研究可以显著提高空投系统的精密度。如果目标是建立一个可持续的长期社区，那么为那些快速售出来自多个项目的代币的用户提供空投可能不是最有效的策略。相反，可以为那些历史上持有空投代币并积极参与多个生态系统的用户提供额外奖励，以促进持久的参与和忠诚度。然而，这只是一个例子——项目可以采用各种创新方法来增强用户获取和保持。在本文的下一部分，我们将探讨围绕用户获取和保持的各种问题，并提供一些通过创新方法提高空投活动效率和效果的项目示例。文章的最后部分将讨论空投发布时间和围绕这一点的最佳策略。
一些协议如何成功掌握空投流程代币激励可以被视为一种新的客户获取方式。每一美元的代币激励对应着一个新客户或新收入，项目应确保其代币获取成本（TAC）不超过用户的生命周期价值。Web2中最大化LTV同时最小化CAC的基本策略在Web3中同样适用，但手段有所不同。像初创企业在早期烧钱一样，协议在优化增长时，TAC为负是可以接受的，但仍需关注获取成本。在中期，目标应是确保用户收入大于TAC，且这一点在定义的周期内成立。大多数进行空投的协议需要评估通过分发代币给用户所获得的实际利益。虽然空投乍看之下似乎是一种相对低成本的营销策略，但它在客户获取方面的效果存在争议。项目平均将总代币供应量的7.5%用于空投，这并不便宜。我们的研究显示，超过75%的轻度用户（那些从8个空投中认领了1个或2个的用户）会在7天内卖掉他们的代币，而这些轻度用户占8个主要协议的目标总用户的87%。这种相关性凸显了项目目标与实际用户行为之间的明显不一致。从用户获取和保持的角度来看，确保每个用户的收入超过代币获取成本（TAC）是一个挑战，上述相关性明确表明了这一挑战。为了解决这一问题，项目应采用双管齐下的方法。首先，空投策略需要以数据为驱动。区块链技术的一大优势是实时开放数据的可用性，项目应利用这一点来分析用户行为。通过持续奖励那些真正为协议带来价值的用户，而不是提供一次性奖励，项目可以培养增加长期参与和忠诚度的习惯。
其次，空投并没有“一刀切”的解决方案。相反，项目应制定适合其特定需求的策略，并从成功的案例中学习，这些案例展示了项目如何制定独特策略，提供有价值的见解。在接下来的部分中，我们将介绍三个案例研究——Drift、Across Protocol和MarginFi & Kamino——展示项目如何利用代币作为其产品增长的催化剂。
Drift的时间延迟机制和较低的初始估值如何帮助其市值翻倍Drift是一种基于Solana的衍生品DEX，其主要创新特点是支持三种类型的流动性提供机制，从而帮助创造更紧密的价差、更可靠的流动性和更快速的成交。在空投的当天，Drift团队在其代币分发策略中加入了时间延迟机制，鼓励用户在代币发布后等待6小时再领取空投，并承诺将奖励翻倍。该时间延迟机制旨在缓解空投初期由机器人造成的拥堵，并通过减少初期卖压来帮助稳定代币的表现。尽管空投当天价格出现初步波动，Drift的核心指标仍持续攀升。Drift以5600万美元的市值启动，这一数字令许多人感到惊讶，尤其是与其他拥有较少用户和历史却估值较高的vAMM相比，Drift的价值很快反映出了其潜力，市值达到了1.2亿美元，翻倍增长。成功的关键在于其精心设计的代币分发策略，该策略奖励了长期忠实用户。
Multicoin报告中的Drift TVL（以SOL计）
为何Across协议决定在熊市中启动Across协议选择在熊市中推出其代币，这一举措使其与大多数其他Web3初创公司区分开来。由于熊市中缺乏“拉高出货”的机会，启动项目的代币价格有机会更稳步地上涨，与产品的采纳进程相匹配。因此，积累代币的人通常是那些建立长期投资组合的人，并为下一个牛市的健康代币生态系统奠定基础。以太坊、Cosmos、Solana——它们都有一个共同点：它们都是在熊市中启动的，当时加密市场安静，只有最为坚定的支持者留下。正因如此，它们能够积累一个至今依然支持它们的宝贵社区，这个社区也能够以较低的市值、无需许可的方式获取网络的原生资产。Across协议采取了类似的路径，通过实施流动性挖矿计划来奖励长期支持者。与大多数协议不同，Across协议的奖励系统并没有让忠诚的流动性提供者和短期的“雇佣农民”获得相同的年化收益率（APY），而是通过设计奖励机制，使那些真正支持项目的人受益。该协议通过为忠实的流动性提供者提供更高的回报，鼓励他们保持已积累的奖励不被领取。这一做法导致了总锁仓价值（TVL）和代币价格的持续增长——这一成就仍在Web3领域中较为罕见，下图即为其增长的证明。
Across协议的TVL和代币价格
Kamino协议的成功积分活动最近，我们看到了一个新趋势的兴起——积分活动。这些积分活动的运作方式是，协议根据用户的参与度奖励积分，这些积分作为未来空投的无声承诺。该系统可以成为早期吸引用户的可行策略，因为它允许协议在短期到中期内保持用户的参与。另一方面，积分系统为用户提供了更好的可见性，他们可以利用自己的积分来估算潜在空投的分配。用户还可以根据他们对协议的看法调整参与程度。然而，如果积分活动持续时间过长，也可能对协议产生负面影响。一个典型的案例可以通过观察Kamino Finance和Margin Finance的表现来看到——这两个都是Solana生态系统中的借贷平台。Margin Finance在2023年7月启动了积分活动，当时该项目还处于早期阶段。该活动帮助项目快速积累流动性，TVL很快突破了1000万美元。Kamino也有类似的效果，因为该项目在去年12月推出积分活动后，其TVL急剧增长。然而，今天的情况则完全不同，两者的表现呈现出截然不同的局面。
Kamino和MarginFi借贷平台的总价值锁仓（TVL）尽管MarginFi在第一季度时在TVL方面领先，但随着用户显然偏好Kamino，MarginFi的多数指标出现了剧烈下降。Kamino指标上升的一个因素可以归因于其原生代币的推出，该代币于2024年4月推出。Kamino的空投活动持续了4个月，最终为所有用户提供了奖励空投。另一方面，MarginFi仍在运行其积分项目，这导致了社区的巨大不满。情绪转变的程度甚至让用户开始感到协议在利用他们，借此在膨胀的估值中为个人利益筹集资金。尽管积分项目在本轮周期中受到许多项目的青睐，但每个空投活动的持续时间仍然是一个问题，因为用户不愿意错失将资金存入特定项目所带来的机会成本。大多数成功的积分活动项目的持续时间较短，一般在3到6个月之间，并且采用了基于层级的方法，其中用户在每个阶段根据持续参与项目的情况获得奖励。通过这种方式，协议能够激励长期行为，因为那些持续参与的用户将在后续空投中获得更多奖励。总体来看，从这些成功案例中可以看出，项目在对待空投时不应惧怕采取独特的方式，只要这种方式与其目标一致。另一方面，以上案例并未解答关于确定空投最佳时机的问题。代币应该在周期的哪个阶段发布？是在建立有意义的社区之前，还是之后？最后，发布应该是在实现产品市场契合（PMF）之前还是之后？
在进行空投之前找到产品市场契合度（PMF）对于长期成功至关重要任何初创企业面临的主要问题之一是代币发行的时机，以及如何通过代币生成事件（TGE）创造最大的影响力。启动新网络是任何项目开发中关键而又具有挑战性的任务，特别是当它们在基础设施层面进行构建时。在这方面，代币可以作为引导网络、激励早期用户投资他们的时间和资源的重要工具，即使在项目尚未达到产品市场契合度（PMF）之前。为什么？每个网络都会面临“冷启动问题”，即获取用户使产品对验证者和用户都更具价值和可持续性。但在零日时，没有付费用户，这就意味着没有对验证者的效用，而没有可靠的验证者，用户也无法信任网络。这个“鸡生蛋、蛋生鸡”的问题通常通过激励早期参与者来解决。一些面向应用的项目成功地利用了早期代币发放和积分计划，迅速引导了流动性并扩大了用户基础。特别是后期加入的项目，在竞争激烈的市场中，已经利用这一策略获得了优势。Blur在NFT交易领域的快速崛起、Hyperliquid在永久合约市场的突破，以及Morpho在借贷市场的成功，证明了当积分系统得当执行时，可以在吸引大量用户方面产生巨大效果。然而，早期代币发行对大多数项目并未奏效，我们的研究发现，73%的用户在代币发行后7天内就卖掉了自己的代币。另一项研究表明，@cptn3mox分析了这种空投的有效性，发现空投与长期结果并不匹配。高达74%的项目在100天后其代币交易价格低于第一天的价格，并且随着时间的推移，平均价格表现持续下降。这表明，早期的代币发行并不一定有效，需要经过深思熟虑的规划。
在牛市中，团队可能会急于推出代币，以达到一定的估值并利用有利的市场条件，但这对创始人和投资者来说可能是双刃剑。如果代币在上线后被抛售，创始人就会面临管理的难题。代币表现不佳可能会使创始人的注意力从完善产品和实现产品市场契合度（PMF）转移，转而集中在管理代币表现、争取合作伙伴、谈判交易所上市等事务上。原本旨在解决冷启动问题的策略，可能很快演变成“热启动问题”。
哪些类型的项目应该选择早期代币发行？
代币激励是网络运作和功能的核心，无法避免的项目。项目在系统中是后期加入者，希望通过迅速引导流动性和用户基础来打破现状。在存在被动任务的情况下引导网络 —— 质押（Ethena）、提供流动性（Across Protocol）、列出资产（Blur）或“设置并忘记”的硬件（Helium）。启动一个面向“degen”用户的项目，目标是吸引短期资金并寻求短期收益。
如果你的项目不属于上述类别，那么应考虑在实现PMF并有机地建立可持续社区后再推出代币。
有一些成功的项目采用了这种方法。可以说，本周期最成功的项目之一，Polymarket和Pumpdotfun，都没有迹象显示他们会很快推出代币。这使得他们有机会专注于产品开发和用户获取，而不受代币价格波动的干扰。现在，这些项目可以奖励真正的用户，而不是投机者，并将代币作为已验证产品的增长加速器。尽管这种方法可能意味着较慢的增长，但从长远来看，它将带来更加可持续的成功。
没有一种适合所有情况的方法，但基于数据驱动的代币发行，针对项目的具体目标进行定制，可以帮助吸引正确的用户。我们的研究结果表明，尽管早期的代币发行可以成为启动流动性和用户参与的有力工具，但往往未能带来长期价值。数据显示，73%的用户会在首周内卖出他们的代币，而80%以上的轻度用户会在7天内出售他们的空投代币，而强力用户则只有55%会这样做。这些统计数据为急于进行代币生成事件（TGE）的项目敲响了警钟，提醒他们在制定战略时要采取以数据为驱动的方法，针对正确的用户群体。不同项目的案例研究表明，空投没有一种通用的策略。像Drift Protocol、Across Bridge和Kamino Finance这样的项目展示了，项目不应害怕采取独特的策略，只要它与项目的目标相契合。最重要的是，必须记住，代币不是产品，它是推动采用和增长的战略工具。将代币视为最终目标可能会带来短期收益，但往往会牺牲长期的可持续性。通过专注于创造真实价值、建立坚实的基础，并将代币激励与长期用户参与相结合，您的创业公司可以将代币发行转化为长期增长和采用的催化剂，而不是昙花一现的炒作。
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